Prüfung der Zulassung auch die Interessen des anlagebedürftigen Publikums und die allgemeinen Interessen, die bei dieser Frage sehr erheblich betheiligt seien, eine angemessene Vertretung Es sei demgemäß Fürsorge zu treffen, daß in der Emissionsbehörde außer den Emissions⸗ und Banquiersinteressen auch diese Interessen vertreten seien. Mit Rücksicht darauf, daß bei der Prüfung der Zulassung ausländischer Anleihen vielfach die Frage in den Vordergrund trete, ob beabsichtigt sei, die Mittel, welche durch sie aufgebracht werden sollten, der einheimischen Industrie bnüs bar zu machen, wäre es empfehlenswerth, dafür zu sorgen, daß sich in der Emissionsbehörde auch hervorragende Großindustrielle befänden. Ebenso könnte die Mitwirkung hervorragender Nationalökonomen, namentlich solcher, die über die Hroduckions⸗ und Absatzverhältnisse sowie die finanziellen Verhältnisse auswärtiger Staaten besonders informirt seien, ferner von Banquiers, welche sich vom Geschäft zurückgezogen, aber eine ein⸗ gehende Kenntniß der Emissionsthätigkeit hätten, für die Wahr⸗ nehmung der Interessen der Gesammtheit und des kaufenden Publikums von besonderen Werthe sein. ¹) 1

Demgegenüber wurde von anderer Seite darauf hingewiesen, daß an der vorzugsweise in Betracht kommenden Berliner Börse in der Emissionsbehörde die eigentlichen Emissionshäuser keineswegs über⸗ mäßig stark vertreten seien und zur Zeit von den 26 Mitgliedern dieser Behörde nur 7—8 Vertreter von Emissionshäusern sich befänden. Außerdem sei durch die Bestimmung, daß nicht bloß diejenigen Häuser, über deren Emissionen Beschluß gefaßt werden solle, sondern auch alle indirect an der betreffenden Emission Betheiligten von der Be⸗ rathung und Beschlußfassung über die Zulassung des Effects zum Börsenhandel ausgeschlossen wären, Fürsorge dafür getroffen, daß nicht lediglich die gegenwärtigen und zukünftigen Emissionsinteressen bei der Entscheidung berücksichtigt würden. 8

Die Aeltesten der Berliner Kaufmannschaft hätten ferner be⸗ sonderen Werth darauf gelegt, auch Industrielle und solche völlig unparteiische Personen, deren Geschäftsverkehr sie mit dem Fonds⸗ handel in nahe Beziehungen bringe, in die Emissionsbehörde zu berufen. Wenn dieses in geringerem Umfange geschehen sei, als es den Wünschen der Aeltesten entspräche, so liege der Grund darin, daß sich nur wenige solche Personen fänden, die bereit seien, ihre Zeit und ihre Arbeitskraft in den Dienst von Interessen zu stellen, die sie nicht direct berührten.2) Aber auch abgesehen hiervon hätten manche sehr intelligente und erfahrene Personen es vielfach abgelehnt, eine Stellung anzunehmen, für welche sie nicht die sachgemäße Vorbildung hätten, da sie die aus dieser Stellung erwachsenden Pflichten nicht würden erfüllen können und demgemäß genöthigt sein würden, bei ihren Ent⸗ schließungen und Entscheidungen dem Rathe der in der Emissions⸗ behörde befindlichen Banquiers zu folgen, die über diese Fragen ein richtigeres Urtheil hätten. Von der Mitwirkung solcher Personen wäre ein besonderer Erfolg nicht zu erwarten, im Gegentheil wäre die⸗ selbe eher nachtheilig als vortheilhaft, weil sich solche Personen durch die sachlich begründeten Ausführungen fachmännischer Mitglieder in ihrem Ürtheile leicht bestimmen ließen. Es müßten vielmehr Personen in der Emissionsbehörde sein, die die Fragen wirklich zu prüfen be⸗ fähigt wären und die durch eigene langjährige Schulung im Bank⸗ geschäft Erfahrung darüber hätten, welche Punkte für die Beurtheilung von besonderer Wichtigkeit seien.

Endlich müßte es als ein unbedingtes Erforderniß des Verkehrs bezeichnet werden, daß die Mitglieder der Emissionsbehörde jeder Zeit zur Berathung zusammentreten könnten, weil sonst Verschleppungen unausbleiblich wären, die die berechtigten Emissionsinteressen schwer schädigen würden. Außerhalb des Börsenplatzes wohnende Personen würden demgemäß nur dann Mitglieder der Emissionsbehörde sein können, wenn sie bereit und in der Lage wären, den Sitzungen der Emissionsbehörde jeder Zeit beizuwohnen.

Die Commission war der Ansicht, daß sich aus diesen Dar⸗ legungen berechtigte Bedenken gegen die Forderung, den Interessen der Gesammtheit insbesondere des kaufenden Publikums eine ange⸗ messene Vertretung in der Emissionsbehörde zu sichern, nicht entnehmen lassen. So anerkennenswerth die Bestrebungen der Aeltesten der Berliner Kaufmannschaft sind, auf eine sachgemäße Zusammensetzung der Emissionsbehörde hinzuwirken, so ist doch der gewollte Erfolg nicht eingetreten und auch keine Gewähr dafür gegeben, daß andere Börsen sich von gleichen Grundsätzen leiten lassen und daß in der That die Interessen der Allgemeinheit in der Emissionsbehörde ange⸗ messen vertreten sind. Das Publikum hat ein gewisses Mißtrauen gegen die Emissionsbehörden in ihrer gegenwärtigen Zusammensetzung — ob dasselbe gerechtfertigt ist, mag dahin gestellt bleiben, P ist es mit Rücksicht auf die großen Verluste, welche das Publikum in den letzten Jahren an ausländischen Anleihen und Actien erlitten, zu erklären und zu entschuldigen — und will die Wahrung seiner Interessen und die Auswahl seiner Vertreter nicht in die Hände der Börsenbehörden legen. Dieses ist ein berechtigter Wunsch, welchem so weit als möglich Rechnung zu tragen sein wird. Es ist aber auch anzunehmen, daß sich außerhalb des Kreises der Börsenbesucher eine hinreichende Zahl sehr wohl qualificirter Personen finden wird, die

eneigt sind, ihre Sachkenntniß und Arbeitskraft in den Dienst so ervorragend wichtiger öffentlicher Interessen zu stellen. Wenn man erwägt, welche kolossalen Verluste das Nationalvermögen durch die Einführung ausländischer Anleihen an den deutschen Börsen gerade in den letzten Jahren erlitten hat, so darf keine Mühe gescheut, kein irgend Erfolg versprechender Versuch unterlassen werden, die Emissions⸗ behörden mit Mitgliedern zu versehen, die hervorragende Sachkenntniß mit unbedingter Objectivität und Zuverlässigkeit verbinden.

Daß Männer der Wissenschaft, insbesondere auch hervorragende Nationalökonomen, als Mitglieder der Emissionsbehörde sehr gute Dienste leisten können, ist zweifellos. Dieselben sind oft durch ein⸗ ehendes Studium viel eher in der Lage, über die finanzielle Leistungs⸗ sthigkeit ausländischer Staaten ein Urtheil zu haben als Banquiers, die vielleicht keinerlei geschäftliche Beziehungen zu diesen Ländern unter⸗ alten.

Auf welche Weise die Vertreter der allgemeinen Interessen aus⸗ zuwählen sind, glaubt die Commission dem Ermessen der Landes⸗ regierungen überlassen zu sollen. Nur die Vorschrcf wurde von ihr für nothwendig erachtet, daß diese Vertreter von der Regierung be⸗ sätac werden müssen, um eine Gewähr dafür zu haben, daß bei der

uswahl dieser Personen nicht Börseninteressen, sondern die all⸗ gegteinen Interessen, insbesondere die des kaufenden Publikums, maß⸗ gebend sind.

Daß alle Mitglieder der Emissionsbehörde am Börsenorte selbst oder in unmittelbarer Nähe desselben wohnhaft sein müssen, hält die Commission nicht für erforderlich. Man kann sich sehr wohl eine Organisation der Emissionsbehörde denken, nach welcher über die Zu⸗ lassung inländischer Werthpapiere in geringeren Beträgen ein Aus⸗ schuß dieser Behörde und nur über ausländische Anleihen oder in⸗ ländische Werthpapiere in großen Beträgen das Plenum derselben zu befinden hat. Effecten letzterer Art gelangen aber nicht so häufig und plötzlich zur Emission, als daß nicht auch außerhalb des Börsenorts Mitglieder an den Berathungen darüber theil nehmen önnen.

Die Bestimmungen über die Fusemmensesung der Emissions⸗ behörde empfiehlt die Commission ihrer Wichtigkeit wegen in das zu erlassende Börsengesetz aufzunehmen, weil sie es nicht für statthaft hält, dieselben durch Börsenordnungen abzuändern. Nur soweit es sich um den weiteren Ausbau dieser Grundprincipien handelt, wird der⸗ selbe den staatlich zu genehmigenden Börsenordnungen zu über⸗ lassen sein.

Die Frage, ob etwa staatlichen Behörden bei der Entscheidung über, die “ von Effecten zum Börsenhandel eine Mitwirkung. einzuräumen sein möchte, wurde von der Commission verneint. Das von ihr befürwortete allgemeine Aufsichtsrecht des Staats und die

¹) Stenogr. Ber. bes. S. 979, 1019, 1036, 1014, 1097, 1328, 1351, 3503. »7*) Stenogr. Ber. S. 1888.

Controle des Bundesraths über die Emissionsthätigkeit geben in be⸗ sonderen — die Möglichkeit eines Eingreifens und eines Verbotes der Zulassung. Darüber hinauszugehen und eine regelmäßige Mit⸗ wirkung von Staatsorganen bei der Entscheidung über die Zulassung eintreten zu lassen, erschien der Commission bedenklich einerseits, weil das Publikum in dieser Mitwirkung eine Garantie für die Solidität des Unternehmens erblicken, andererseits aber auch, weil diese Mit⸗ wirkung staatlicher Behörden, wenn Anleihen auswärtiger Staaten nicht zugelassen würden, zu politischen Verwickelungen Anlaß geben könnte. ¹)

3) Stellung der Emissionsbehörde.

Die materiellen Pflichten der Emissionsbehörde sollen nach An⸗ sicht der Commission im allgemeinen eine Aenderung gegenüber dem gegenwärtigen Zustand nicht erfahren. Wie bisher soll die Emissions⸗ behörde die Pflicht haben, die Vorlegung aller Urkunden zu verlangen, welche die Grundlage für die zu emittirenden Werthpapiere bilden, und diese Urkunden selbst einer Prüfung insbesondere bezüglich der Rechtsbeständigkeit der Anleihe zu unterziehen. Diese Prüfung hat sich demgemäß darauf zu erstrecken, ob die Genehmigung der gesetz⸗ gebenden Factoren zur Aufnahme einer Staatsanleihe vorgeschrieben und thatsächlich erfolgt 8 ob die Legitimation der die Anleihe con⸗ trahirenden Personen außer Zweifel steht u. s. w. Die Emissions⸗ behörde soll ferner dafür sorgen, daß das Publikum über alle zur Beurtheilung der zu emittirenden Werthpapiere nothwendigen that⸗ sächlichen und rechtlichen Verhältnisse soweit als möglich informirt wird. 2) Hieraus ergiebt sich die Verpflichtung, eine Vervollständigung des Materials zu fordern, wenn das beigebrachte für diesen Zweck als nicht ausreichend befunden wird, und Emissionen überhaupt nicht zuzulassen, bei denen das Material nicht genügt, um eine sachgemäße Prüfung der Sicherheit der zu emittirenden Werthpapiere seitens des Publikums zu ermöglichen. Gerade die Erfüllung dieser Pflicht be⸗ weist die Nothwendigkeit einer Vertretung der Interessen des kaufenden Publikums in der Emissionsbehörde, da das beigebrachte Material zur Informirung des großen Publikums dienen soll und die Frage, ob dasselbe für diesen Zweck ausreichend ist, allein vom Standpunkte des kaufenden Publikums beurtheilt werden 18

Wenn auch im allgemeinen die Emissionsbehörde nicht verpflichtet sein soll, Emissionen von der Zulassung auszuschließen, bei denen die Sicherheit der Anlage eine zweifelhafte ist, so glaubte die Commission, doch der Emissionsbehörde das Recht und die Verpflichtung beilegen zu müssen, solche Anleihen nicht zuzulassen, durch welche erhebliche allgemeine Interessen geschädigt werden, oder welche offenbar zu einer Uebervortheilung des Publikums führen.

Wenn fremde Staaten, Gemeinden oder auch Privatunternehmungen sich den vertragsmäßig eingegangenen Verpflichtungen gegen ihre Gläubiger entziehen, so können dadurch deutsche Interessen in der erheblichsten Weise geschädigt werden, sofern die Anleihen dieser Schuldner in großem Umfange im Inlande Absatz gefunden haben. Allgemein und dauernd die Anleihen von Schuldnern, welche solche Vertragsverletzungen begangen haben, von den inländischen Börsen auszuschließen, wie von einer Seite in Anregung gebracht wurde, erschien der Commission nicht angezeigt, weil es nicht bloß auf die Gründe ankommt, aus denen die Nichterfüllung der vertragsmäßigen Verpflichtungen erfolgt, sondern weil auch die Creditverhältnisse solcher Schuldner eine Aenderung erfahren können. Wohl aber muß die Börsenbehörde das Recht haben, in solchen Fällen nicht bloß die Zu⸗ lassung einer Anleihe zum Börsenhandel abzulehnen, sondern auch die bereits ertheilte Genehmigung hierzu zurückzuziehen. Ein wie wirk⸗ samer Schutz der vaterländischen Interessen gerade auch in der Zurück⸗ nahme dieser Genehmigung liegt, beweist ein in neuerer Zeit vor⸗ gekommener Fall, bei dem es der anerkennenswerthen Energie und Entschlossenheit der Börsenvorstände in Berlin und Frankfurt a. M. gelungen ist, durch die Verweigerung der ferneren Zulassung zum Börsenhandel und Notiz einen ausländischen Schuldner zu nöthigen, die vertragsmäßig übernommenen Verbindlichkeiten, denen er sich hatte entziehen wollen, zu erfüllen. 11“]

4) Grundsätze für die Zulassung.

Die Verpflichtung zur Einreichung eines Prospectes seitens des emittirenden Bankhauses ist nach dem Vorgange der Berliner Börse bereits wohl allgemein bei den deutschen Börsen durch die betreffenden Börsenordnungen eingeführt worden.³) Dieser Prospectenzwang hat zunächst den Zweck, die früher bestandene Anonymität des einführenden Bankhauses zu beseitigen und dem Publikum den Namen desselben bekannt zu machen. Hiermit wird erreicht, daß das emittirende Bank⸗ haus seinen Emissionscredit für die von ihm eingeführten Effecten einsetzt, und daß das Publikum in die Lage kommt, zwischen solchen Emissionshäusern unterscheiden zu können, welche bei ihren Emissionen die Interesseu der Gesammtheit und des kaufenden Publikums berück⸗ sichtigen, und denjenigen, welche diese Interessen unbeachtet lassen. Diese Unterscheidung würde dem Publikum erheblich erleichtert werden, wenn es in dieser Beziehung von der Presse mehr, als es bisher ge⸗ schehen ist, unterstützt würde. Würde die Presse es sich zur Aufgabe machen, das Publikum darüber aufzuklären, welche Anlagen nach den bisher gemachten Erfahrungen besonderes Vertrauen verdienen, so würde schon die Rücksicht auf die eigenen Interessen und ihren Emissionscredit die Bankhäuser veranlassen, bei ihren Emissionen be⸗ sonders sorgfältig und vorsichtig zu Werke zu gehen und nicht die IIT des Publikums durch Einführung wenig solider Werthe zu gefährden.

Außer der Beseitigung der Anonymität bietet der Prospectenzwang noch nach zwei anderen Richtungen hin besondere Vortheile. Einmal sollen durch den Prospect alle Thatsachen zur Kenntniß des anlage⸗ bedürftigen Publikums gebracht werden, deren Kenntniß für die Be⸗ urtheilung des fraglichen Unternehmens nöthig und von Werth ist. Hiermit soll den Börsenorganen nicht die Verpflichtung auferlegt werden, in eine Prüfung daruͤber einzutreten und ein Urtheil abzugeben, ob die einzuführenden Effecten sicher sind und ein Kapitalsverlust bei ihnen nicht zu erwarten ist. Eine derartige Verpflichtung würde die Börsenorgane mit einer Verantwortlichkeit belasten, die sie zu tragen außer stande sind und würde auch in dem Publikum den Glauben er⸗ wecken, daß es selbst einer jeden Prüfung überhoben sei. Die Prüfung soll sich vielmehr vor allem darauf erstrecken, ob in dem Prospect alle Thatsachen mitgetheilt, beziehungsweise ob keine Thatsachen verschwiegen sind, deren Kenntniß für die Beurtheilung des Unternehmens und seines Werthes nöthig ist. Dagegen muß in der Hauptsache dem Publikum selbst die Prüfung und semt⸗ die Verantwortlichkeit dafür, ob es eine Anlage in den einzuführenden Effecten in seinem Interesse für vortheilhaft erachtet, allein überlassen werden. Der Prospect hat nur den Zweck, diese Prüfung dem Publikum zu erleichtern. Der fernere Vortheil, der für das Publikum aus dem Prospectenzwang erwächst, liegt darin, daß die Prüfung, ob in dem Prospect alle That⸗ sachen richtig und vollständig wiedergegeben sind, deren Kenntniß für die Beurtheilung des Unternehmens von Werth ist, durch eine mit den Verhältnissen vertraute sachverständige Behörde erfolgt. Diese Prüfung soll mithin eine Gewähr dafür bieten, daß der Prospect in der That allen berechtigten Anforderungen in Bezug auf die Richtigkeit und Vollständigkeit seiner Angaben entspricht.

Daß die Anleihen des Reichs und der deutschen Staaten von dem Prospectenzwang ausgeschlossen werden, ist in der Natur der Verhält⸗ nisse begründet. Bei diesen Anleihen erübrigt ebenso die Prüfung ihrer Rechtsbeständigkeit und der Eegiee hebioh der dieselben contrahi⸗ renden Behörden, wie auch mit Rücksicht auf ihre unzweifelhafte Sicherheit kein Bedürfniß vorliegt, das Publikum mit weiterer In⸗

formation zu versehen. 8

1) Stenogr. Ber. bes. S. 361 ff., 403, 978, 1033, 1905, 3503.

²) Stenogr. Ber. S. 4, 359, 638, 1095, 1885. .3) Stenogr. Ber. bes. S. 2ff., 400 ff., 638 ff, 778ff., 1731ff., 1769 ff., 1885 ff., 1908 ff., 3503. Anderer Meinung S. 1443 ff.

11“

Die in der Commission gegebene Anregung, auch Communal⸗ und sonstige inländische Papiere, welche eine befonders große Sicherheit bieten, wie z. B. die Pfandbriefe der landschaftlichen Creditinstitute, ganz allgemein von der Einreichung eines Prospects zu befreien, um auf diese Weise die Einführung solcher Papiere in den Handel an den Börsen zu erleichtern und dieselben von denjenigen Kosten zu entlasten, welche gegenwärtig mit der Emission durch ein Bankhaus verbunden sind, fand nicht die Zustimmung der Commission. ¹) Dieselbe theilte zwar durchaus die Ansicht, daß die möglichste Begünstigung dieser Papiere im Interesse des Publikums wünschenswerth ist, hielt jedoch eine gewisse Controle auch dieser Effecten seitens der Börsenbehörde im allgemeinen für nothwendig, weil geprüft werden muß, ob über⸗ haupt ein Bedürfniß zum Handel in diesen Papieren an der betreffenden Börse vorliegt. Eine solche Prüfung erschien der Commission noth⸗ wendig, damit die Börsen nicht mit einer großen Zahl von Effecten überschwemmt werden, welche an den betreffenden Börsen überhaupt gar nicht oder nur ganz unerheblich gehandelt werden. Uebrigens wird die Provision, welche das einführende Bankhaus bei derartigen unbedingt sicheren inländischen Effecten beansprucht, im allgemeinen keine so erhebliche sein, daß sie die Einführung aller Papiere, für welche ein Bedürfniß des Handels an der Börse vorliegt, hindern wird.

Dagegen glaubte die Commission der Anregung in so weit ent⸗ gegen kommen zu sollen, daß sie der Landesregierung das Recht bei⸗ 85 wissen will, communale Körperschaften und communalständische Creditinstitute in besonderen Fällen von der Verpflichtung zur Ein⸗ reichung eines Prospects zu befreien, indem sie voraussetzt, daß] von diesem Recht nur dann Gebrauch gemacht werden wird, wenn es außer Zweifel steht, daß für den Handel in den betreffenden Effecten an den in Frage kommenden Boͤrsen ein Bedürfniß vorliegt. Ein weiter⸗ gehender Antrag, dieses Recht den Landesregierungen auch der fortgesetzten Emissionen bereits zugelassener Pfandbriefe solcher Creditinstitute und Hypothekenbanken beizulegen, deren Pfandbriefe in den betreffenden Ländern als pupillarische Sicherheit gelten, wurde abgelehnt. .

Die für die Berliner Börse geltenden „leitenden Gesichts⸗ punkte“ erschienen der Commission im allgemeinen als geeignete Grundlage für die Festsetzung der Grundsätze über die Zulassung von Werthpapieren. Sie legt jedoch Werth darauf, daß das Recht und die Pflicht der Emissionsbehörde, Papiere nicht zuzulassen, durch deren Einführung erhebliche allgemeine Interessen geschädigt werden oder welche offenbar zu einer Uebervortheilung des Publikums führen, klar und zweifellos zum Ausdruck gebracht wird.

Im übrigen werden diese leitenden Gesichtspunkte nach den dar⸗ gelegten Grundsätzen einer Revision zu unterziehen sein. 1

Als änderungsbedürftig glaubt die Commission folgende Punkte bezeichnen zu sollen:

1) Es ist anzustreben, daß für die zur Emission gelangenden

ausländischen Werthpapiere in der Regel sowohl für Zinsen wie für Kapital Zahlstellen im Inlande errichtet werden, um den inländischen Gläubigern den Bezug von Kapital und Zinsen zu erleichtern und kostenlos zu gestalten, und um einen Gerichtsstand für diese Anleihen im Inlande zu begründen. Wenn von einer Seite darauf hingewiesen wurde, daß die jetzt nothleidenden Anleihen von Argentinien, Portugal, Griechenland u. s. w. hier Zahlstellen hätten und daß dieser Umstand gleichwohl das Publikum vor Verlusten nicht geschützt hätte, so war die Commission darüber nicht im Zweifel, daß die Begründung des Gerichtsstandes im Inlande selbstverständlich keine unbedingte Garantie für die Erfüllung der von ausländischen Schuldnern eingegangenen Verbindlichkeiten zu bieten vermag. Eine gewisse Erschwerung der fraudulösen Nichterfüllung glaubt die Commission aber doch hierin erblicken zu sollen und befürwortet demgemäß diese Bestimmung um so mehr, als in neuerer Zeit nicht bloß fremde Staaten, sondern auch ausländische gewerbliche Unternehmungen sich böslicher Weise den bei Aufnahme dLn Anleihen von ihnen eingegangenen Verpflichtungen ent⸗ zogen und dare. * die inländischen Gläubiger empfindlich geschädigt haben. Außerdem entspricht es der Stellung der deutschen Börsen, wenn sie, von Ausnahmefällen abgesehen, im allgemeinen den Anspruch erheben, daß für ausländische Anleihen im Inlande Zahlstellen errichtet werden. 2) Die Commission hält es für angezeigt, dahin zu wirken, daß die zur Emission gelangenden ausländischen Werthpapiere mindestens dann, wenn sie auf verschiedene Währungen gestellt sind, auch auf deutsche Valuta lauten. Diese Forderung glaubte man nicht sowohl im Interesse der inländischen Gläubiger als namentlich im Interesse der Hebung der deutschen Börsen stellen zu sollen. Die Commission ist der Ansicht, daß im allgemeinen diejenigen Staaten oder sonstigen Körperschaften, welche den inländischen Markt für die Befriedigung ihres Creditbedürfnisses aufsuchen, auch genöthigt werden können, die ad 1 und 2 bezeichneten Forderungen zu erfüllen. 8 1

3) Während die leitenden Gesichtspunkte sich darauf beschränken, bei Anleihen ausländischer Staaten die Mittheilung des letzten Budgets im Prospect zu verlangen, glaubt die Commission hierin einen irgend wirksamen Schutz zu Gunsten der Gläubiger nicht erblicken zu sollen. Sie ist vielmehr der Ansicht, daß das Budget, also die Veranschlagung zukünftiger Einnahmen und Ausgaben, einen zuverlässigen Schluß auf die finanzielle Lage des betreffenden Staats nicht wohl gestattet, daß es vielmehr gerechtfertigt ist, daneben die Abschlüsse des Staatshaus⸗ halts während der drei letzten Jahre zu verlangen. Während die Budgets in ihren Ergebnissen mehr oder minder von den individuellen Auffassungen der Behörden, welche sie aufstellen, und dem Zweck, welchem diese Aufstellung zu dienen bestimmt ist, abhängen, würde eine unrichtige Angabe der Abschlüsse des Staatshaushalts eine positive Fälschung involviren, die auch bei fremden Staaten nicht wohl zu befürchten ist. Auf die Anregung eines Mitglieds der Commission wurde übrigens constatirt, daß solchen Staaten gegenüber, welche keine Jahresabschlüsse ihres Haushalts machen und veröffentlichen — ins⸗ besondere ist dieses bei China und anderen ostasiatischen Staaten der Fall — die Forderung der Einreichung und Veröffentlichung der Jahresabschlüsse nicht wird erhoben werden können.

4) Wenn nach den leitenden Gesichtspunkten solche Staaten, Körperschaften und Institute von der Verpflichtung der Mittheilung ihrer Budgets und des Schuldenstandes befreit sind, deren Finanz⸗ verhältnisse als allgemein bekannt gelten, so glaubt die Commission die Beseitigung dieser Ausnahme befürworten zu sollen, weil dieselbe leicht zu einer Begünstigung einzelner führen kann, auch die Anschauungen darüber, was als allgemein bekannt anzusehen ist, sehr erheblich differiren können. 8

5) Desgleichen glaubt die Commission die in den leitenden Gesichts⸗ punkten vorkommenden Begünstigungen solcher Staaten, Körperschaften und Institute, deren Anleihen bereits an der Börse eingeführt sind, insbesondere nach den bedauerlichen Rechtsverletzungen, wie sie in der letzten Zeit mehrfach vorgekommen sind, nicht befürworten zu sollen. Es ist durchaus nicht unmöglich, daß sich die finanziellen Verhältnisse eines Staats im Laufe mehrerer Jahre sehr erheblich zum Nachtheil verändern, und kann man demgemäß aus dem Umstand, daß die An⸗ leihen eines Staats vor einer Reihe von Jahren zugelassen sind, keinen Schluß auf seine Fähigkeit und Neigung schließen, den zu überneh⸗ menden Verbindlichkeiten gerecht zu werden. e

6) Endlich empfiehlt die Commission, daß bei ausländischen Werth⸗ papieren die Angabe der Verjährungsfristen für Kapital und Zinsen in dem Prospecte obligatorisch gemacht wird, weil die Kenntniß dieser Fristen för den inländischen Kapitalisten von besonderem Werth und es für ihn schwer ja oft unmöglich ist, sich auf andere Weise über die betreffenden Verhältnisse der in Frage kommenden auswärtigen Länder zu informiren.

Die allgemeinen Bestimmungen über den Inhalt der Prospecte

sind vom Bundesrath zu erlassen. 5) Verfahren vor der Emissionsbehörde.

“ Was das weitere Verfahren anlangt, so sind zunächst die Prospecte der Emissionsbehörde einzureichen, welche zu prüfen ha

1) Stenogr. Ber. S. 1095 ff.

* “

ob dieselben alle Thatsachen enthalten, welche für die Beurtheilung der einzuführenden Werthpapiere von entscheidendem Werthe sind. Die zur sachgemäßen Prüfung dieser Angaben nöthigen Unterlagen sind von den Emissions häusern zu beschaffen und beizubringen. Er⸗ ijebt die Prüfung, daß die Angaben unvollständig sind, so sind die Emittenten verpflichtet, deren Ergänzung herbeizuführen. Der Antrag auf Zulassung soll sodann durch Anschlag an der Börse und durch Anzeige in den öffentlichen Blättern zur Kenntniß gebracht werden, um die Aufmerksamkeit des Publikums auf die beabsichtigte Emission zu lenken und der Presse Gelegenheit zu geben, dieselbe vom Standpunkte der allgemeinen Interessen aus zu beleuchten. Man glaubte dadurch der Emissionsbehörde ihre Aufgabe zu erleichtern, indem dieselbe auf diese Weise von etwaigen Bedenken Kenntniß erhält, die sonst vielleicht erst nach ertheilter Genehmigung der Emission zu ihrer Kenntniß gelangen könnten.

Eine eingehende Erörterung fand über die Frage statt, ob die Emissionshäuser verpflichtet werden sollen, in den Prospecten den Preis anzugeben, zu welchem sie selbst die betreffenden Werthpapiere übernommen haben. ¹) Von der einen Seite wurde ausgeführt, daß gerade der Uebernahmepreis von entscheidender Bedeutung dafür sei, welche Auffassung das Emissionshaus selbst von der Sicherheit des betreffenden Werthpapieres habe, und daß es demgemäß ein berechtigter Wunsch sei, auch den Uebernahmepreis zur Kenntniß des Publikums zu bringen, damit dieses über die Ansicht des emittirenden Hauses von der Sicherheit des Unternehmens informirt würde. Von anderer Seite wurde es als eine im Geschäftsverkehr sonst nicht vorkommende Zumuthung bezeichnet, von dem Verkäufer einer Waare zu verlangen, daß er dem Käufer derselben den Kaufpreis oder die Herstellungskosten mittheile. Dieses Verlangen würde auch praktisch nicht von erheblicher Bedeutung sein, weil der Schuldner, dessen Werthpapiere emittirt werden sollten, es in der Hand habe, und falls die Mittheilung des Uebernahmepreises verlangt würde, zweifellos dazu übergehen würde, das Emissionshaus in anderer Weise schadlos zu halten. Dieses könnte auf mehrfache Weise, z. B. durch die Bewilligung hoher Provisionen für die Einlösung der Coupons, durch die Einräumun von Optionsrechten u. s. w. geschehen. Die Commission schloß sich diesen Erwägungen an und lehnte den Antrag auf Angabe des Ueber⸗ nahmepreises in dem Prospect ab.

Desgleichen wurde ein Antrag abgelehnt, wenigstens ausnahms⸗ weise den Börsenvorständen die Befugniß zu ertheilen, von den Emittenten die Angabe des Uebernahmepreises zu verlangen und dessen Veröffentlichung vorzuschreiben. Dieser Antrag wurde damit begründet, dcß im allgemeinen namentlich bei größeren und ausländischen An⸗ leihen, um die sich meistens mehrere Banquiergruppen bewerben, die Boörse über die Uebernahmepreise informirt sei, und daß es durchaus billig und angemessen erscheine, das, was die Börseninteressenten wüßten, auch zur Kenntniß des großen Publikums wenigstens in solchen Fällen zu bringen, in denen der Emissionscurs ganz wesentlich den Uebernahmecurs übersteige, weil diese Kenntniß für die Be⸗ urtheilung des Unternehmens entschieden von Werth sei. Uebrigens würde es auch als die Aufgabe einer den Interessen des Publikums dienenden Börsenpresse anzusehen sein, in solchen Fällen, in denen die Uebernahmebedingungen, insbesondere der Uebernahmepreis, an der Börse und dem auch der Presse bekannt sind, und in denen sie die für solche Geschäfte gemeinübliche Entschädigung erheblich übersteigen, diese Uebernahmebedingungen zur, öffentlichen Kenntniß zu bring en, um das Publikum dadurch in den Stand zu setzen, sich über die Sicherheit des Werthpapieres ein richtigeres Urtheil zu bilden. Fs könne nicht wohl bezweifelt werden, daß, je größer die Sicherheit des Werthpapieres ist, desto geringer die für seine Emittirung ge⸗

währten Vortheile sind.

Dagegen wurde der Antrag, daß die Emissionsbehörde berechtigt

sein soll, unter Umständen die Vorlegung der zwischen dem Emissions⸗ hause und dem betreffenden Anleiheschuldner geschlossenen Verträge zu verlangen, angenommen, indem von der Erwägung ausgegangen wurde daß in besonderen Fällen deren Einsicht für die Emissionsbehörde zur Erfüllung ihrer Aufgaben erforderlich sein kann.2) Gegen den Antrag wurde zwar geltend gemacht, daß es eine offenbare Unbilligkeit sei und gegen jeden kaufmännischen Gebrauch verstoße, den Emittenten zu nöthigen, der Emissionsbehörde, deren Mitglieder zum theil seine C oncurrenten seien, die Verträge vorzulegen und somit den letzteren den Einblick in diese Abmachungen zu gestatten. Damit würde dem illoyalen Wettbewerb Thür und Thor geöffnet und es unlauteren Con⸗ currenten ermöglicht, sich die Früchte langjähriger Mühe und Arbeit Anderer anzueignen und alte wohlerworbene Beziehungen an sich zu reißen. Gegenüber diesen Bedenken falle das für den Antrag Ange⸗ führte nicht sehr in die Wagschale, zumal dasjenige aus den Verträgen, was sich auf das Verhältnig zum Publikum beziehe, in dem Prospect Aufnahme fände, während die sonstigen im Vertrage enthaltenen Be⸗ stimmungen in der Hauptsache nur das private Verhältniß zwischen den Contrahenten selbst beträfen. Nachdem die Commission es ab⸗ gelehnt habe, den Börsenvorständen die Befugniß zu ertheilen, von den Emittenten ausnahmsweise die Angabe des Uebernahmepreises zu verlangen, gerathe sie mit sich selbst in Widerspruch, wenn sie den er⸗ heblich weitergehenden Antrag auf, wenn auch nur ausnahmsweise, 8bö der Verträge annähme. „Die Commission erachtete diese Darlegungen im allgemeinen nicht für zutreffend. Zu den Mitgliedern der Emissionsbehörde darf man das Vertrauen haben, daß sie ihre Stellung nicht mißbrauchen werden; auch hat es die Emissionsbehörde in der Hand, weniastens die directen Concurrenten der Emittenten von der Einsichtnahme in die Verträge auszuschließen. Die ganze Prospectentheorie beruht darauf, daß alle für die Beurtheilung der Sicherheit des fraglichen Unternehmens nöthigen Unterlagen der Emissionsbehörde vorgelegt werden. Gelangt dieselbe zu der Ueberzeugung, daß in einem ganz bestimmten Falle ohne Einsichtnahme des vom Emittenten abgeschlossenen Vertrages sich ein Urtheil über die Vollständigkeit der Prospectangaben, sowie etwa dar⸗ über, ob die Zulassung offenbar zu einer Uebervortheilung des Publikums führt (vergl. den Beschluß unter II. 3. c. S. 46), nicht bilden läßt, so ist die Forderung auf Vorlegung der Verträge an sich principiell durchaus berechtigt und auch für das Emissionshaus immer noch günstiger, als die sonst unvermeidliche sofortige Ablehnung. Anders verhält es sich mit dem abgelehnten Antrage auf ausnahmsweise An⸗ gabe und Veröffentlichung des Uebernahmepreises, und zwar schon deshalb, weil nach den Darlegungen der Sachverständigen die Kenntniß des Uebernahmepreises ohne Kenntniß der sonstigen Bestimmungen des Vertrages zu unrichtigen Schlüssen führen kann.

Der Antrag auf Genehmigung der Einführung eines Papiers ist nach Ansicht der Commission mit Bezeichnung des Emittenten, des Emissionsbetrages und der Art des einzuführenden Werthpapieres an der Börse auszuhängen und zu veröffentlichen, und zwar zu dem Zweck, um der Presse und allen denen, welche sich zur Wahrung des öffent⸗ lichen Interesses für berufen erachten, oder welche sonst specielle Kenntniß über das in Frage kommende Unternehmen haben, Gelegen⸗ heit zu geben, dies zur Kenntniß der Emissionsbehörde zu bringen.

Nach Verlauf von etwa 6 Tagen vom Tage des Aushanges an der Börse bezw. vom Tage der Veröffentlichung in der Presse soll die Emissionsbehörde über die Zulassung der einzuführenden Werth⸗ papiere zum Handel an der Börse und die gegen diese Zulassung etwa erhobenen Einwände entscheiden. Im Falle der Genehmigung des Prospectes ist derselbe durch Aushang an der Börse und durch Ver⸗ öffentlichung in der Presse bekannt zu machen.³²) . e. Um zu verhindern, daß Emissionen, deren Zulassung an der einen. Börse abgelehnt ist, sich an andere Börsen mit dem Antrage um

1) Stenogr. Ber. Dafür: S. 57/58, 988, 1461 ff., 3510 ff. Dagegen die meisten Sachverständigen; s. z. B. S. 32 ff., 71, 410, —., 1140 1342, 1540, 1893, 1922 u. s. w. ) Stenogr. Ber. Dafür S. 627, 636, 650, 3511 ff.; da⸗ gegen z. B. S. 633. 23) Stenogr. Ber. bes. S. 41 ff., 58 ff., 410, 796 ff., 10227 ff., 1143 ff., 1463, 1499 ff., 1515 ff., 1541 ff., 1785 ff., 1889 ff. u. a. agegen: bes: S. 627 ff., 683, 1147 ff., 1942 f.

Falassung wenden, hält die Commission es für nothwendig, daß im Falle der Ablehnung der Zulassung die Emissionsbehörde verpflichtet ist, hiervvon sowie von dem Grunde der Ablehnung den Vorständen der übrigen deutschen Börsen, bei welchen nach Lage der Verhältnisse die betreffenden Werthpapiere zur Einführung gelangen könnten, Mit⸗ theilung zu machen, — und vorzuschreiben, daß, wenn an einer dieser Börsen die Genehmigung zur Einführung nachgesucht wird, diese nur mit Zustimmung derjenigen Emissionsbehörde ertheilt werden darf, welche die Zulassung zunächst abgelehnt hatte.

Das hiergegen erhobene Bedenken, daß damit das ablehnende Urtheil von vorn herein als das begründetere angesehen würde, konnte die Commission nicht als berechtigt anerkennen. Ist von einer Börse die Zulassung abgelehnt, weil der Prospect unvollständig ist oder durch die Einführung erhebliche öffentliche Interessen geschädigt werden, und eine andere Börse ist in dieser Beziehung anderer Ansicht, so bleibt nichts übrig, als die beiden Börsen auf den Weg der Verständigung zu verweisen; erfolgt keine Verständigung, so liegen mindestens so er⸗ hebliche Bedenken gegen die Zulassung vor, daß es durchaus berechtigt ist, dieselbe nicht zu genehmigen. Selbstverständlich kann sich aber auch die Sachlage hinterher verändern und können die gegen die Zu⸗ lassung erhobenen Anstände z. B. durch Vervollständigung des Pro⸗ spectes seitens des Emissionshauses beseitigt werden. In solchen Fällen wird die zuerst angegangene Emissionsbehörde die Zulassung auszusprechen keinen Anstand nehmen. Darüber zu wachen, daß diese Bestimmung nicht dazu benutzt wird, um Irrthümer, denen eine Börse verfallen, nun dauernd aufrecht zu erhalten, wird Sache der Staatsaufsichtsbehörden sein.

Um diese Collisionen zu vermeiden, wurde von einer Seite die Errichtung einer Emissionsbehörde für ganz Deutschland, wenigstens für ausländische Werthpapiere, in Anregung gebracht. Zur Begründung dieser Anregung wurde angeführt, daß die Einführung ausländischer Werthpapiere ganz Deutschland gleichmäßig interessire und in ihrer finanziellen und wirthschaftlichen Bedautung sich keineswegs auf das Gebiet desjenigen Staats beschränke, in welchem die Börse, bei der die Emission nachgesucht werde, belegen sei; es sei im Gegentheil für die vaterländischen Gesammtinteressen ziemlich gleichgültig, ob eine ausländische Anleihe in Hamburg oder in Berlin zur Einführung ge⸗ lange. Von anderer Seite wurde dagegen eingewandt, daß einzelne Börsen infolge ihrer allgemeinen geschäftlichen Beziehungen der Markt für Anleihen bestimmter Staaten seien, z. B. sei Hamburg der Markt für Anleihen der nordischen Königreiche und gewisser südamerikanischer Republiken und seien seine Kaufleute über die Verhältnisse dieser Staaten im allgemeinen besser informirt als die Bankkreise der binnenländischen Börsenplätze. Es sei deshalb nicht gerechtfertigt und keineswegs eine Verbesserung der gegenwärtigen Verhältnisse, wenn den letzteren eine Mitwirkung bei Entscheidang über die Zulassung solcher Anleihen an der Hamburger Börse eingeräumt würde. Hier⸗ gegen wurde erwidert, daß man ja die Entscheidung über kleinere aus⸗ ländische Anleihen den Emissionsbehörden der einzelnen Börsen über⸗ lassen könnte; handelte es sich dagegen um ausländische Werthpapiere in großen Beträgen, so sei das gesammte Deutschland so erheblich betheiligt, daß es durchaus gerechtfertigt sei, die Entscheidung über deren Zulassung in die Hand einer Centralbehörde zu legen. Hierdurch würde auch allein die Möglichkeit gegeben, die an einzelnen Börsen⸗ plätzen vorhandenen Erfahrungen und die Sachkenntniß ihrer Mit⸗ glieder zum Wohle des Ganzen auch dann nutzbar zu machen, wenn die Anleihe an einer anderen Börse zur Einfuührung gelangen sollte.

Die Commission ist der Ansicht, daß es sich empfiehlt, die Ent⸗ scheidung dieser Frage dem Bundesrath zu überlassen, dem ja die Befugniß zum Erlaß allgemeiner Anordnungen beigelegt ist. Dagegen sind Bestimmungen erforderlich, wenn gleichzeitig an mehreren Börsen fremde Effecten zur Einführung Fis digen sollten, um zu verhindern, 5 6 eine Emissionsbehörde dieselbe ablehnt, die andere sie ge⸗ nehmigt.

Zu diesem Zweck hält die Commission die vorgeschriebenen Be⸗ stimmungen für nothwendig und im allgemeinen für ausreichend. 8

Um die Möglichkeit zu gewähren, locale Bedürfnisse berücksichtigen zu können, soll die Regelung des Verfahrens vor der Emissionsbehörde der Börsenordnung überlassen werden.

b. Handel per Erscheinen.

Eine besondere Erörterung fanden die Beschwerden, welche sich gegen den Handel von Effecten per Erscheinen vor beendigter Zu⸗ theilung derselden an die Zeichner richteten. Es wurde darauf hin⸗ gewiesen, daß dieser 8’ zu einer umfangreichen Agiotage benutzt werden könne und vielfach benutzt würde. Namentlich in Zeiten eines lebhaften Geschäftsverkehrs und einer großen Haussebewegung gewähre der Handel per Erscheinen den Emissionshäusern die Möglichkeit, die Curse weit über den von ihnen selbst in Aussicht genommenen Emissions⸗ curs in die Höhe zu treiben und den Versuch zu machen, vor der Emission und der Zutheilung die Effecten zu diesen erhöhten Cursen abzusetzen. In solchem Falle sänken die Zeichnungen selbst häufig zu einer einen eühn herab, indem die Emissionshäuser durch die von ihnen per Erscheinen abgeschlossenen Geschäfte die einzuführenden Werthpapiere bereits an den Mann gebracht hätten und demgemäß die Zeichner wenig oder garnicht berücksichtigen könnten. Ein solches Verfahren schädige empfindlich die allgemeinen Interessen und ins⸗ besondere die Zeichner, die einen begründeten Anspruch darauf hätten, daß diejenigen Summen, zu deren Zeichnung öffentlich aufgefordert würde, auch in der That unter die Zeichner vertheilt würden. Viele Zeichner wären genöthigt, um die bei der Zeichnung meist vorge⸗ schriebene Caution zu bestellen, andere Effecten zu veräußern, und sie würden empfindlich geschädigt, wenn die Emissionshäuser durch Ab⸗ schlüsse per Erscheinen vielleicht bereits den größten Theil der zur Zeichnung ausgelegten Beträge anderweitig veräußert hätten, sodaß die Zeichner überhaupt nichts oder nur wenig erhalten könnten. 1¹)

Von anderer Seite wurde darauf hingewiesen, daß der Handel per Erscheinen doch auch gewisse Vortheile biete. Namentlich ent⸗ spräche es den Interessen der Betheiligten durchaus, wenn diejenigen, welche einen bestimmten Betrag der zur Emission gelangenden Effecten zu erwerben wünschten, sich diesen Betrag durch Zahlung eines geringen Aufgeldes an ein sichern könnten, was nur möglich wäre, wenn das Bankhaus selbst diese Effecten per Erscheinen kaufen könnte. Insbesondere würden die 1 auf preußische Consols und Reichsanleihen in der Regel’nur zu so geringen Procentsätzen berück⸗ sichtigt, daß es für das Privatpublikum sehr schwierig, ja fast unmöglich sei, sich den gewünschten Betrag dieser Anleihen durch Zeichnung zu sichern. Denn da sich garnicht voraussehen ließe, in welchem Umfange die Zeichnungen berücksichtigt werden könnten, sei es für das Privat⸗ publikum unmöglich, die Zeichnung auf denjenigen Betrag zu normiren, der nöthig sei, um ihm die von ihm gewünschten Anleihebeträge zu sichern. Dazu käme der Nachtheil, daß das Privatpublikum genöthigt wäre, zum Zweck der Cautionsbestellung in großem Umfange Effecten zu veräußern, ohne eine Gewähr dafür zu haben, die gezeichneten Effecten demnächst zu erhalten. ²)

Diesen Bedenken gegenüber wurde geltend gemacht, daß die Fälle, in denen der Handel per Erscheinen berechtigten Interessen diene, weit überwogen würden durch Fälle, in denen unreelle Zeichner die Stücke, auf deren Zutheilung sie glaubten rechnen zu können, alsbald per Er⸗ scheinen verkauften, sodaß das Emissionshaus gezwungen sei, dieselben aufzunehmen, um nicht die Emission zu gefährden. Durch solche Manipulationen würden erfahrungsgemäß besonders auch die Finanz⸗ verwaltungen des Reichs und des preußischen Staats bei größeren 7 be g von Reichs⸗ und Staatsanleihen in erheblichem Umfange geschädigt.

Die Commission erkannte die gegen die Felasene des Handels per Erscheinen hervorgehobenen Uebelstände auch ihrerseits als solche

¹) Stenogr. Ber. S. 52, 59, 74, 412 ff., 414, 415, 808, 1059 ff., 1815 bis 1821, 1903. 1946 u. a. ) Stenogr. Ber. S. 354, 410, 794, 1151, 1344, 1901 ff.,

an und beschloß, das Verbot desselben zu empfehlen. Die Befolgung dieses Verbots soll durch geeignete Disciplinarmaßregeln gesichert werden. Insbesondere soll den Cursmaklern ein jeder Handel per Erscheinen vor beendigter Zutheilung untersagt, wie überhaupt jede Mitwirkung der Börsenorgane ausgeschlossen werden. Ebenso sollen die Schiedsgerichte ihre Mitwirkung bei solchen Geschäften ablehnen.

Die Commission giebt hierbei der Hoffnung Ausdruck, daß die Presse gern bereit sein wird, das Verbot eines derartigen Handels dadurch zu unterstützen und wirksam zu machen, daß sie ü aller Mit⸗ theilungen über denselben und die dabei ermittelten Curse enthält. Sollte sich diese Hoffnung nicht erfüllen und einzelne Preßorgane sich in dieser Frage nicht in den Dienst der allgemeinen Interessen stellen, so würde allerdings nichts übrig bleiben, als gegen deren Vertreter, soweit sie zur Börse zugelassen sind, auf dem oben erörterten Wege disciplinarisch vorzugehen.

„Bei dieser Gelegenheit wurde auch von einer Seite über die Mißstände Beschwerde geführt, die bei der Zutheilung der zur öffent⸗ lichen Zeichnung ausgelegten Effecten an die Zeichner vielfach vor⸗ kämen. Diese Mißstände seien mannigfacher Art. Einmal legten Emissionshäuser nur einen Theil der von ihnen übernommenen An⸗ leihen zur öffentlichen Zeichnung aus, um nicht durch ein zu großes Angebot den Curs derselben zu drücken, wogegen sich natürlich nichts sagen ließe. Wenn aber dann die Zeichnungen größer ausfielen, als die aufgelegten Summen betrügen, so würden die Zeichner doch mit ihren gezeichneten Beträgen aus den sonstigen Beständen des Emissions⸗ hauses ganz befriedigt. Hierhin liege eine Täuschung und in vielen Fällen auch eine Benachtheiligung der Zeichner, da die Cursentwicklung durch die größeren Mengen der am offenen Markt befindlichen Effecten naturgemäß ungünstig beeinflußt werden müsse und vielfach Zeichner durch die geringeren zur Zeichnung aufgelegten Mengen aus Furcht vor Ueberzeichnung veranlaßt worden seien, mehr zu zeichnen, als sie zu erlangen wünschten.

Völlig wehrlos sei ferner das Publikum gegen Willkürlichkeiten bei der Zutheilung der Effecten. Wäre die Nachfrage eine sehr große und fänden erhebliche Ueberzeichnungen statt, so bestände kein Hinder⸗ ni die Geschäftsfreunde der Emissionsfirma, die ihrerseits vielleicht erst nach bereits bewirkter ün sich zur Zeichnung ent⸗ schlossen hätten, vorzugsweise zu berücksichtigen, während die sonstigen Zeichner ganz oder zum theil Um den Schein einer großen Nachfrage hervorzurufen und die Nachfrage und damit die Preise künst⸗ lich zu steigern, fänden auch vielleicht direct Scheinzeichnungen durch die Emissionsfirma oder deren Geschäftsfreunde statt. Andererseits würden, wenn die Zeichnungen den erwarteten Erfolg nicht gehabt und wenn das Emissionshaus auf eine Curssteigerung nicht rechne, die kleinen Zeichner voll berücksichtigt.

Nach der Ansicht der Commission enthält es einen Verstoß wider Treu und Glauben, wenn Emissionshäuser als auf die “ entfallend statt des zur Zeichnung öffentlich angekündigten Betrages einen größeren Betrag vertheilen. Was ferner die Betheiligung der Emittenten selbst an den Zeichnungen anlangt, so läßt sich dieselbe nicht schlechthin verwerfen, wenn man nicht den Emissionsfirmen die Möglichkeit nehmen will, erhaltene Commissionsaufträge zur Zeichnung auszuführen, sowie ein legitimes eigenes Interesse, z. B. als Consortial⸗ betheiligte, wahrzunehmen. Wohl aber muß solche Betheiligung für unerlaubt erachtet werden, wenn sie in der arglistigen Absicht erfolgt, vor den Augen des Publikums den Mißerfolg der geschehenen Auf⸗ legung zu verschleiern oder das Ergebniß derselben zu entstellen. Als⸗ dann liegt eine arglistige Beeinflussung der Curse vor. In den ge⸗ kennzeichneten Fällen werden schon nach bestehendem Recht solche Emittenten den getäuschten Zeichnern oder sonstigen Erwerbern der emittirten Papiere civilrechtlich auf Schadensersatz verantwortlich sein. Ebenso aber werden derartige Manipulationen zweifellos der disciplinaren Ahndung unterliegen (vergl. I 4 Nr. 1).

„Dagegen läßt sich das Recht der Emissionshäuser, bei der Ver⸗ theilung die Zeichner nach ihrem Ermessen zu berücksichtigen, in keiner Weise einschränken; insbesondere ist es praktisch und vom Standpunkt der berechtigten Emissionsinteressen aus keineswegs angängig, die leiche Berücksichtigung aller Zeichner vorzuschreiben, da die Zeichner für den Emittenten durchaus nicht gleichwerthig sind. Insbesondere behält sich auch bei der Emission von Deutschen Reichs⸗ und Staats⸗ anleihen die Emissionsstelle das Recht vor, nach ihrem Gutdünken die gezeichneten Beträge zu vertheilen und berücksichtigt keineswegs sämmt⸗ liche Zeichner gleichmäßig. Aehnliche Interessen kommen auch bei der Emission anderer Effecten in Frage. Für Ausschreitungen bleibt des⸗ halb allein der Weg der disciplinaren Ahndung übrig.

7) Besondere Bestimmungen.

Von verschiedenen Seiten wurde es als ein Uebelstand bezeichnet, daß vielfach gewerbliche Unternehmungen nicht aus wirthschaftlich be⸗ rechtigten Gründen, sondern des Agiotagegewinns wegen in Actien⸗ unternehmungen umgewandelt würden. Es gäbe Bankhäuser, welche sich gewerbsmäßig mit der Umwandlung von gewerblichen Unter⸗ nehmungen in Actiengesellschaften befaßten, die ihres Erachtens hierzu geeigneten Unternehmungen aufsuchten, alles zu einer derartigen Um⸗ wandlung vorbereiteten und dann mit der Umwandlung selbst warteten, bis die Börse zur Aufnahme neuer Effecten disponirt und das Privat⸗ publikum zur Betheiligung an Speculationskäufen geneigt sei. Oft würde auch eine künstliche Hausse in dieser oder jener Art von Werth⸗ papieren durch alle möglichen Mittel befördert, um den Boden für eine günstige Aufnahme derartiger Werthpapiere vorzubereiten und wenn dieses geschehen, würden die Effecten an den Markt gebracht. Hieraus ergäben sich für das Geweinwohl erhebliche Nachtheile. Es würden dadurch vielfach Unternehmungen in Acetiengesellschaften um⸗ gewandelt, für die hierzu kein Bedürfniß vorliege und die viel besser als Privatunternehmungen prosperirt hätten. Durch diese Umwandlung würden ferner häufig die früheren intelligenten und tüchtigen Geschäfts⸗ leiter dieser Unternehmungen veranlaßt, sich von dem Geschäft zurück⸗ zuziehen und die Unternehmungen gelangten in weniger tüchtige und solide Hände. Die Form der Actiengesellschaft sei gewiß in vielen Fällen eine durchaus berechtigte und nothwendige, namentlich, wo es sich um Unternehmungen handele, die nur mit sehr erheblichen Mitteln erfolgreich betrieben werden könnten; aber andererseits habe die stetig zunehmende Erweiterung des Actienbetriebes auch manche dedenkliche Seiten. In socialpolitischer Beziehung wirke dieselbe entschieden nicht günstig, insbesondere auch, weil die persönlichen Beziehungen zwischen Arbeitgeber und Arbeitnehmer fortfielen, die vielfach noch bei Privat⸗ unternehmungen, namentlich solchen beständen, die Generationen hin⸗ durch sich in einer Familie befänden. Auch wirke die Actienagi an der Börse ungünstig auf dieses Verhältniß, indem die Arbeiter durch eine, vielleicht lediglich vorübergehende Haussebewegung, zu falschen Schlüssen über die Lage des Unternehmens deranlaßt würden. Auch in wirthschaftlicher Beziehung sei die Form der Actiengesellschaft nicht bei allen Arten des Gewerbebetriebes die richtige, was daraus hervor⸗ ginge, daß nicht vereinzelt die in Zeiten der Hausse in Actiengesell⸗ schaften umgewandelten Gewerkschaften bei länger anhaltenden un⸗ günstigen Conjuncturen wieder die Form der Gemecsschaften anzunehmen genöthigt gewesen seien. ¹)

Von anderer Seite wurde diesen Ausführungen entgegengetreten. Wenn auch zugegeben werden könne, daß bei der ůͤmwandlung und dei dem Erwerb der detreffenden Actien oft die Hoffnung maßgebend sei⸗ schnell einen Cursgewinn einzubeimsen, so dürfe doch auch nicht ignorirt werden, daß viele Unternehmungen erst durch die Umwandlung in Actiengesellschaften zur Blüthe und zum Gedeihen gelangt seien, und daß es bei dieser Umwandlung auch meistens gelinge, die hisden F; und intelligenten Leiter des Unternehmens demselhen zu er⸗ alten.

Die Commission trat der Auffassung bei, daß die Ummandbang

¹) Stenogr. Ber. S. 626, 983, 1125, 1454 ff., 1429., 140 Ff.. 1941 ff. 3506 ff.

2) Stenogr. Ber. u. a. S. 30 ff., 377 f.. 4 8 WF. UünK. 1335, 1547, 1894 c. E““ . “

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